El Banco Central Enfrenta Déficit Cuasi-Fiscal
Por: Ramón Nuñez Ramirez
Octubre 9, 2004

Con la emisión de varios instrumentos financieros, a tasas menores a las prevalecientes antes del 16 de agosto pero con rendimientos positivos, el Banco Central implementó la primera etapa dirigida a reducir la carga del servicio de los intereses de los certificados, causantes del déficit cuasi-fiscal, mientras estudia y prepara las fases que deberán conducir a una reducción del monto hasta ahora creciente.

Los certificados de participación del Banco Central constituyen instrumentos de mercado abierto que representan una interesante herramienta de política monetaria y fue por cierto el instrumento por excelencia utilizado por las anteriores autoridades para contrarrestar la hemorragia monetaria derivada de asumir todos los pasivos de Baninter y posteriormente los pasivos defectuosos de Bancredito y el Mercantil.

Hasta agosto del 2002 el financiamiento interno del Banco Central ascendía a RD$3,721 millones, de los cuales los adelantos y redescuentos apenas eran de RD$574 millones. En septiembre de ese año, cuando comenzaron los problemas de liquidez de Baninter, los adelantos aumentaron a RD$2,730 millones y ya a diciembre el financiamiento interno, fundamentalmente adelantos y redescuentos, llegaba a la cifra de RD$7,177 millones. Todavía a ese momento ese financiamiento interno, equivalente a emisiones monetarias inorgánicas, era neutralizada con los certificados por RD$6,905 millones.

A pesar de que se habían violado varias veces los montos de adelantos permitidos por la Ley Monetaria e incumplido con lo estipulado en materia de sanciones, regularización y hasta la disolución, las autoridades de entonces continuaron otorgando facilidades a Baninter y al mes de marzo del 2003 el financiamiento interno ascendía a RD9,204. En abril se aceleró la estampida de los depósitos y el BC aumentó el financiamiento a RD$38,375 millones. En septiembre, justo al año del inicio de las facilidades a Baninter, el financiamiento superaba los 86 mil millones y los certificados montaban a RD$61 mil millones.

El servicio de los intereses de los certificados, sin el BC contar con los ingresos suficientes, provoca un déficit operativo, denominado déficit cuasi-fiscal, el cual tiende a crecer en la medida que las autoridades se han visto obligadas a colocar nuevas emisiones para mantener a raya la base monetaria. Así al 27 de septiembre de este año a pesar de que el financiamiento interno se redujo en dos mil millones en relación a diciembre, los certificados aumentaron en 67%, para alcanzar la cifra de RD$100,593 millones.

En momentos en los cuales el déficit cuasi-fiscal ascendía en agosto a RD$23,400 millones, proyectado a diciembre a 3.5% del PIB, las autoridades monetarias aprovechando el choque de expectativas, que había permitido derrumbar las tasas de interés de las subastas cupón-cero desde un nivel de 63%, la semana previa al cambio de gobierno, a 34% en septiembre, aprobó la emisión de certificados para la venta al público con tasas de interés atadas a los resultados de las subastas pero incentivando la adquisición de estos instrumentos a plazos mayores. Así, de partida, los intereses a 30 días serán 28%, a 90 días 30%, hasta 34% para colocaciones a 365 días.

También la Junta Monetaria aprobó la emisión de certificados especiales con la finalidad de incentivar a los inversionistas con instrumentos a tasas de interés positivas en relación a la inflación y los riesgos de mercado. Una primera emisión contempla la tasa de inflación más una prima variable de 3.5% para colocaciones a un año y de 5% si es a cinco años. Una segunda emisión contempla tres puntos porcentuales por encima del promedio de la tasa pasiva de la banca múltiple más un factor de riesgo de mercado de hasta cinco puntos para proteger al inversionista del riesgo cambiario. Otro instrumento parte de 3.5 puntos porcentuales por encima de la tasa pasiva de la Reserva Federal de los EU más un porcentaje variable dependiendo del factor de riesgo de mercado.

Con estos instrumentos el BC consolida la reducción de los intereses, aumenta los períodos de vencimiento y crea estímulos garantizando rendimientos positivos frente a la inflación y también frente a los riesgos de mercado para que inversionistas en dólares hagan sus colocaciones y así la autoridad monetaria con la venta de estos dólares podrá engrosar sus reservas, sin aumentar la emisión, redimir certificados reduciendo el stock o simplemente desmonetizarlos para contribuir a una reducción de la base monetaria.

En un escenario de estabilidad, estos instrumentos financieros y la amnistía contemplada en la reforma fiscal promulgada la pasada semana, constituyen un doble estímulo para los empresarios que sacaron capitales, transparentarlos ante la autoridad impositiva simplemente tributando el 1%, y entonces invertirlos libres de impuestos en certificados del BC.

La administración monetaria y financiera acaba de dar el primer paso para reducir la magnitud del déficit cuasi-fiscal, por supuesto faltan otros instrumentos y etapas para reducir el monto a un nivel que no represente, como hasta el presente, un obstáculo a las autoridades ejercer su emisión principal: Mantener la estabilidad macroeconómica.